北大金融战略EMBA班：经济政策之去杠杆政策

　　去杠杆没错，因为杠杆确实很高。按照今年第一季度公布数据：

　　政府负债占GDP总量的35.2%，这个数据偏低。偏低的原因不是弄虚作假，是因为把政府负债没有统计进来，划到企业负债里了。

　　二是企业负债是GDP增长的159%，这个数字偏高，企业负债没有这么多。高的原因是把两级政府划到企业负债里了，一个是开发区负债，一个是地方融资负债，把这两个去掉的话其实企业负债只是占GDP总量130%，没有这么高。借债主体性质确实是企业，如果去掉的话企业真正负债是GDP总量130%。三是个人负债占GDP总量55.8%，在座的2015年年底个人负债占总量30%，2016年、2017年这两年急速上涨，现在到了55.8%。

　　个人负债里主要是房贷和车贷，城市主要是房贷，农村主要是车贷，导致个人负债的上升太快。虽然没有到达红色警戒线，但是上升太快。这三种债务加起来，整个社会负债占GDP总量的250%，确实太高。按照有的学者计算，社会负债上升到GDP总量270%时，就会引爆一场严重的金融风险，今年年初我们开始去杠杆，就是降负债率。

　　从上半年经验和教训来看，似乎有点太猛了，而且有点一刀切。7月31号那一次政治局会议就提出要调整一下去杠杆政策，两个调整。一个是控制好去杠杆的力度，力度必须控制好，不能太猛，太猛的话企业受不了，要控制好力度。多大叫力度，什么意思，谁也没有估过，到底具体多少，谁也不清楚。我是查了一下相关决策部门的信息，体会到所谓力度就是指不是今年把杠杆去降到正常水平，是用三年时间。先把杠杆率从250%降到200%，200%还高，不着急，三年之后再继续降，再用两年时间降到正常水平，五年时间才把负债降到正常水平。如果前三年从250%降到200%的话，去杠杆40万亿，一年13万亿左右。13万亿左右，企业承受得起，应该问题不会太大。这样一来，力度上调整之后，大致就会保证既能防范金融风险，又能保证企业资金链不会断裂，保证企业资金需求。

　　一个调整是所谓控制好力度;第二个调整就是要结构性去杠杆，那就是不再搞一刀切了，民营经济杠杆率就不高，对他们就不要再讲所谓去杠杆。结构性去杠杆，谁的杠杆高就去谁的。

　　两个重点，一个是国有企业，一个是地方政府债，这两个确实有点高。国有企业去杠杆和地方政府去杠杆成了结构性杠杆的重点，国有企业去杠杆，我看了一下，上半年大致上通过两条办法把国有企业新增杠杆已经控制住了，就是新一轮负债已经被控制住了。

　　国务院发了一个严格的文件，所有国有企业负债必须要达到应有标准才行，从央企开始。文件很严格，组织了负债继续上升。另外一条提出来，我们不再搞刚性兑付了，国有企业债务，国家不再多给。过去国家是都给的，叫刚性兑付，国有企业借钱没有问题，最后能还出来，因为国家兜底。上半年正式提出国家不兜底了，都是有限责任，所以对国有企业借钱，买国有企业债券要悠着点，有可能钱回不来。

　　好多国有企业最后处理都是破产重组，好多钱等于打水漂，回不来，国家不再搞刚性兑付。严格上讲，现在没有所谓保本理财项目，因为都是有限责任。这种调整就导致国有企业新增负债速度已经被控制住了，现在是存量怎么办的问题，过去借的怎么办。

　　后来定一个思路，就是国有企业存量解决，负债的解决要和国有企业改革结合起来。怎么结合呢，国有企业改革今年是两个重点，一是确定主业，主业必须确定。主业确定之后，非主业资产必须卖掉，必须变现。变现的钱不能用新增投资，必须还债，通过非主业变现来还债。国企改革第二个重点就是混合经济，要大规模推动混合经济，要大量吸纳非国有资本进入国有企业，等于增加了国有资本的资本金比例。份额做大了，份值做下来。最成功的就是联通改革，联通混改一个重要结果，把联通负债降下来了。怎么降下来的呢，是以国家上升为绝对控制权降下来，国家对联通没有控股权了，通过混改把负债降下来。国企改革，国有企业存量似乎有点回落。

　　另外是地方政府，地方政府现在把新增债务已经控制住了，上半年“三条办法”很严厉。

　　一条办法，把开发区负债全部掐断了，一律不准开发区贷款。开发区是地方政府负债重要的通道，今年上半年彻底掐断了，一律不准贷。我估计明年开发区基本熄火了，就靠贷款运作，一下掐断了。

　　二是清理了PPP项目，3P项目做了清理。地方政府现在负债重要通道是3P项目，中央财政已经全面做了重新清理，3P项目清理之后等于把地方政府新增负债控制住了。

　　三是中组部下了一个文件，任何干部提升或调动增加的考核指标——负债率是多少，不是看你把GDP搞了多少，修了多少路，要查一下负债率是多少。超过负债率就地免职，永不再用，很严厉。最近免了几个县委书记，就是因为负债率超过了标准。尤其是贫困县，大家注意到最近免了好几个县委书记。这个指标就把乌纱帽连在一起了，导致不好再增加负债率了。

　　这三条办法实际把地方新增负债已经控制住了，现在主要是什么呢，存量怎么办，过去建的怎么办。我去一个地方，每年GDP总量只有10万亿，负债200万亿，你想这怎么还。全国31个省市，只有6个省市向中央交钱，别的都是靠中央转移支付来维持运转。你想想这一来，它怎么还债，还债无非两条办法，一个税收，一个卖地。税收基本上好多没法还，因为靠中央转移支付了。另外一个卖地，现在不断的流拍，我估计未来存量债务最麻烦的是地方债务这部分怎么办，是一个大问题。

　　央企都处于产业的上游，中央平衡各地财政就靠它的税收利润，一年超过3万亿。虽然效率很低，但钱是给国家了。民企效率是高了，但钱不是给国家了，有人不理解，所以你要理解，靠它平衡全国各地财政。央企都处于产业上游，下游很厉害，都在赚钱。虽然央企效率并不高，但它给国家交钱了，这个可以平衡。这是一个很大问题的存在，地方负债是一个大问题，结构性去杠杆，我估计所谓国企这部分还有点失落。地方政府基本上现在没有失落，杭州没有问题，浙江没有问题，但好多地方是有问题的，有问题比没有问题的多，所以是一个很难办的事情，但是慢慢解决它。

　　这次会议没有再提去杠杆了，去杠杆政策在未来要做一点新的调整。把去杠杆转向稳杠杆，原因是什么呢，今年差不多目的达到了，今年去杠杆力度很大，差不多已经完成指标了，估计将逐渐转向稳杠杆。先稳住，别着急，先稳一段时间，让增长有所恢复再说。去杠杆政策将转向稳杠杆，可能是下一步的调整。

　　要控制好去杠杆政策，大家看到今年以来已经调整第二次了，7月31号是第一次，提出控制好去杠杆力度，结构性去杠杆，不搞一刀切。去杠杆任务不是一年两年能完成的，是一个过程，可能逐渐走向稳杠杆。未来几个月，去杠杆要走向稳杠杆，这是对的，因为你要保证金融稳定，金融不能出现大起大落，所以要走向稳杠杆，适当把杠杆稳定在目前状态下。

　　北大金融EMBA班认为，到8月底时，杠杆率已经从250%降到242%，这是8月底的数据。说明差不多今年实现了把杠杆上升势头控制住了，这个条件下应该逐渐稳一段时间才行，不宜过猛过快，将转向稳杠杆。12月份以后，人们会感到资金紧张情况逐渐得以缓解，整个社会资金需求会得以缓解，应该不会有太大问题。这就是稳金融要做的第二件事，随时调整和控制去杠杆的政策，既保证防范金融风险，也要保证经济增长需求，这是稳金融要做的第二件事。

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