清华大学房地产营销策划班谈土地财政的本质是融资而非收益

　　土地私有的城市，公共服务的任何改进，都要先以不动产升值的方式转移给土地所有者，然后政府通过税收体系，才能够将这些外溢的收益收回。

　　因此，税收财政的效率几乎完全依赖于与纳税人的博弈，交易成本极高。而在土地公有制的条件下，任何公共服务的改进，都会外溢到国有土地上。政府无需经由税收“过滤”，就可以直接从土地升值中获得公共服务带来的好处。

　　相对于“征税”的方式，通过“出售升值土地”来回收公共服务，外溢漏失小、交易成本低。其积累效率如此之高，以至于城市政府不仅可以为基础设施融资，甚至还可以以补贴的方式，为有持续税收的项目融资。

　　计划经济遗留下来的这一独特的制度，使得土地成为中国地方政府巨大且不断增值的信用来源。不同于西方国家抵押税收发行市政债券的做法，中国土地收益的本质，就是通过出售土地未来的增值(70年)，为城市公共服务的一次性投资融资。如果把城市政府视作一个企业，那么西方国家城市是通过发行债券融资，中国城市则是通过发行的“股票”融资。

　　在中国，居民购买城市的不动产，相当于购买城市的“股票”。这就解释了为什么中国的住宅有如此高的收益率——因为中国住宅的本质就是资本品，除了居住，还可以分红。不仅分享现在公共服务带来的租值，还可以分享未来新增服务带来的租值。

　　因此，中国的房价和外国的房价是完全不同的两个概念。在这个意义上，“土地财政”这个词，存在根本性的误导——土地收益是融资(股票)，而不是财政收入(税收)。在城市政府的资产负债表上，土地收益属于“负债”，税收则属于“收益”。

　　对“土地财政”本质的认识，还有助于解释困惑经济学家的一个“反常”——为何中国经济高速增长，而股票市场却长期低迷不振。

　　如果你把城市土地市场视作股票市场的一部分，就会发现中国股票市场的增长速度和中国经济的增长速度完全一致，一点也不反常。由于土地市场的融资效率远大于股票市场，因此，很多产业都会借助地方政府招商，变相通过土地市场融资。这也间接反驳了那些认为土地财政抑制了实体经济的指责。

　　土地财政相对税收财政的效率差异，虽然很难直接观察，但我们仍然可以通过一些数据间接比较。

　　近年来，中国M2持续高速增长，但并未引发经济学家所预期的超级通货膨胀。一个重要的原因，就是M2的规模是有实际需求支撑的。现在有一种流行的做法，就是拿M2和GDP作比较。2012年M2余额97.42万亿。2012年GDP约51万亿，M2与GDP的比例达190%。有人认为，M2/GDP数据逐年高企，说明资金效率和金融机构的效率较低。更有人担心通胀回归和房价反弹。

　　但实践表明M2和GDP并不存在严格的对应关系。1996年是个分水岭。从这一年开始M2超过GDP，但此后却长期保持了低通胀，甚至局部时期还出现通缩。而改革开放后几次大通胀都出现在此之前。

　　这是因为，合意的货币发行规模，取决于货币背后的信用而非GDP本身。如果说税收财政信用与GDP存在正相关关系，土地财政提供的信用与GDP的这种相关性就可能比同样GDP的税收财政成倍放大。

　　1998年住房制度改革虽然没有增加GDP，但却使“城市股票”得以正式“上市流通”，全社会的信用需求急速扩大。如果我们理解房价的本质是股价的话，就会知道，通货膨胀之所以没有如期而至甚至出现通缩，乃是因为房价上升导致社会信用膨胀得更快。

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